在"攒股收息"的框架中，券商股是一个特殊的存在——它不像银行股那样每年准时派发4%以上的稳定股息，也不像水电股那样经营百年不动摇。但它身上有一个极具吸引力的矛盾：业绩暴涨，股价却长期趴在地上。

2025年，证券行业净利润2194亿元，同比大增31.2%，创下历史新高。2026年一季度，全市场股基成交额同比增长74%，新增开户数同比增长超六成，两融规模持续攀升，行业景气度依然高位运行。中信证券单季度净利润破百亿，同比大增55%，在券业历史上极为罕见。

然而，中证全指证券公司指数PE仅14.42倍，处于近十年0.48%分位——比历史上99%的时间都便宜。券商板块的"业绩涨、估值跌"已持续近两年，这种量价背离，恰恰构成了收息框架下最值得分析的配置窗口。

一、利润新高，为何股价"躺平"？

1.1 2025年业绩：全行业利润暴增三成

2025年，中国证券业交出了历史最好成绩单。全年实现营业收入5411.71亿元，同比增长19.95%；净利润2194.39亿元，同比大增31.2%。全行业150家证券公司中，128家实现盈利，盈利面达85.3%，平均净资产收益率（ROE）提升至6.79%，同比上升1.29个百分点。

上市券商层面，中信证券以300.76亿元的归母净利润继续领跑；国泰海通（国泰君安与海通证券合并）以2.11万亿元总资产位居行业首位，归母净利润达275-280亿元，同比增幅超100%。广发证券归母净利润同比增长42%至137亿元，东方证券激增67.8%至56亿元。招商证券营收249亿元，同比增长19%，归母净利润123亿元，稳健增长。

业绩的全面改善，来自多条业务线的共振：经纪业务受益于市场交投活跃——2025年日均股基交易额1.98万亿元，同比暴增67%；投行业务在并购重组政策激活和IPO恢复的带动下稳步增长；投资业务依托股债双轮驱动持续释放动能。

1.2 2026年一季度：开门红远超预期

进入2026年，景气度继续攀升。一季度，全市场股基成交额累计176.24万亿元，同比增长74.2%；日均股基成交额3.15万亿元，同比增长77.3%。一季度新开户1204万户，同比增长61%，其中3月单月开户460万户，环比增长82%。

最重磅的信号来自"券商一哥"中信证券：4月9日披露的一季度业绩快报显示，实现营收231.55亿元，同比增长40.91%；归母净利润102.16亿元，同比大增54.60%，单季度净利润破百亿，在券业历史上极为罕见。开源证券据此上修上市券商整体一季度扣非归母净利润增速至43%。

1.3 业绩与股价的"裂谷"：谁在定价？

然而，与业绩的飙升形成强烈反差的是券商板块的估值。截至2026年4月9日，中证全指证券公司指数PE仅14.42倍，PB仅1.27倍，PE处于近十年0.48%分位——意味着当前估值低于过去十年99%以上的时间。

A股券商板块PB、PE分别位于近十年10%、4%分位，处于历史底部区间。多家头部券商估值已跌破净资产，PE低于10倍，估值和基本面严重背离。

为什么业绩这么好，市场却不愿给券商股更高的估值？背后有几个核心原因：

原因一：市场将券商视为"强周期股"——牛市来临时业绩爆发，熊市来临时利润骤降。尽管2025年净利润大增31.2%，但市场认为这是"行情好"，而非"经营质变"，一旦市场降温，业绩可能快速回落。从已披露数据看，2025年经纪业务收入同比高增42%至1638亿元，是利润增长的主要贡献项，恰恰说明这一轮业绩高度依赖市场成交量的贝塔驱动，而非券商自身阿尔法能力的根本性提升。

原因二：高弹性被定价为"高不确定性"——头部券商自营、机构等业务对资本市场的敏感度极高。2025年中信证券归母净利润超300亿，但市场担心的是：如果指数回调，明年的利润还能维持吗？这种不确定性，是低估值背后的核心定价逻辑。

原因三：券商长期ROE中枢偏低——2010年以来，证券行业平均ROE长期在6%-8%区间，显著低于银行的10%以上。尽管2025年行业ROE提升至6.79%，但与银行股15%左右的ROE水平仍有差距，且波动性远高于银行。

但对于以"攒股收息"视角审视券商股的投资者，量价背离恰恰意味着安全边际足够厚，向上弹性足够大。悲观预期已被充分定价——当前A股券商板块PB、PE分别处于近十年10%、4%分位，相当于市场已经为"最坏的情况"做好了准备，未来任何边际改善都可能触发估值修复。

二、券商股的核心投资逻辑：三重动能正在积聚

2.1 动能一：政策红利——"十五五"开局，资本市场改革提速

2026年是"十五五"规划的开局之年。申万宏源明确指出，券商作为资本市场核心中介商，2026年有望在政策+资金+市场交投三重驱动下实现"戴维斯双击"，即盈利和估值同步提升。

具体政策利好正在加速落地：

· 分类评价优化打开优质券商的资本使用空间，头部券商受益于更高的资本效率；

· 证监会明确表示"积极支持优质头部机构做强做大"，推动中小券商差异化发展，并推动修订出台证券公司监管条例；

· 证监会发布《关于深化创业板改革更好服务新质生产力发展的意见》，增设第四套上市标准、引入做市商制度，扩容IPO直接增厚投行收入，做市商、衍生品等新业务带来做市、自营、机构经纪等新增量；

· 创业板ETF与衍生品推出，为券商带来做市、自营、机构经纪等增量业务，同时市场活跃度提升也利好经纪、两融与财富管理业务。

中信建投证券提出，当前"服务新质生产力+中长期资金入市+券商国际化机遇"三大核心利好逻辑尚未被市场充分定价，其驱动的投行、资管、国际业务等新动能，有望在2026年后逐步兑现至行业基本面，为中长期业绩弹性与韧性提供坚实支撑。

2.2 动能二：财富管理转型——居民资产"搬家"的长期趋势

券商财富管理业务的增长，并非短期行情驱动的交易性收入，而是居民资产从"存款"向"权益"结构性迁移的长线逻辑。

国泰海通证券指出，在利率从快速下行转向低位震荡时期，居民将逐步增配权益，新发基金、开户数以及资管数据正在逐步验证这一逻辑。

数据支撑：2026年一季度新发偏股基金份额2580亿份，同比增长39.1%。三月新开户460万户创历史同期新高，是居民入市意愿持续修复的直接体现。从"短期交易"到"长期配置"的转换——财富管理业务的核心收入来源是管理费，而非一次性佣金。当越来越多居民通过公募基金、理财产品等渠道参与资本市场，券商资管业务的收入稳定性将持续改善。广发证券、招商证券、东方财富等零售优势突出的券商，将成为这一结构性转型的核心受益者。

摩根大通同样认为，招商证券与东方财富对经纪业务收入的依赖度较高，应能更充分受惠于2026年第一季度强劲的日均成交量，风险回报比已具吸引力。

2.3 动能三：国际化战略——海外业务成为新增长引擎

券商国际业务正在成为新的业绩增长极。2026年一季度，港股IPO规模同比增长489%，A股IPO规模同比增长57%。

在需求端，企业"出海"需求旺盛，机构与居民跨境投资需求持续增长；在供给端，头部券商的海外综合服务能力持续提升。美联储降息预期下，海外业务资金成本持续降低，券商跨境衍生品业务需求旺盛，港股有望维持高景气度。

头部券商在海外业务上的领先优势正在扩大。中信证券境外收入占比持续提升，国泰海通、中金公司H股在国际业务竞争力上优势明显。在投资端，多家机构明确看好国际业务竞争力强的券商，包括中金公司H股、中信证券、广发证券等。

2.4 核心龙头梳理

公司

2025年核心业绩

核心竞争优势

机构共识

中信证券

归母净利润300.76亿，同比+38%；26Q1单季102亿，同比+55%

全业务链龙头，资产规模率先破2万亿，境外业务领先

多家机构推荐，被视作行业"压舱石"

国泰海通

归母净利润275-280亿，同比+111%-115%；总资产2.11万亿行业第一

合并后规模效应显著，综合实力跃居首位

低估值头部券商核心标的

华泰证券

2026年一致预期ROE约9.4%，PB约1.1倍

财富管理和机构业务领先，数字化优势突出

低估值头部券商首选之一

广发证券

归母净利润137亿，同比+42%；总资产9755亿行业第四

资管业务突出，公募基金利润贡献高；跨境理财通首单落地

大财富管理优势突出标的

招商证券

营收249亿同比+19%，归母净利润123亿同比+18%

经纪业务对市场活跃度弹性大，受益于高成交额

摩根大通指出风险回报比具吸引力

东方财富

2025年分红15.8亿元

互联网券商龙头，经纪和两融业务弹性最大

摩根大通认为受益于强劲日均成交量

中金公司H股

归母净利润增速44.75%（经纪业务）

国际业务竞争力最强，跨境业务领先

摩根大通行业首选股

三、分红"诚意账本"：券商正在变得更慷慨

在"攒股收息"框架下，券商股过去的短板是分红率偏低。但这一情况正在发生显著变化——券商正在变得更愿意"分钱"。

3.1 2025年分红总额大幅增长

截至2026年4月1日，27家上市券商已发布2025年年度分红方案，合计派发现金红利达401.84亿元。全年累计现金分红合计582.65亿元，较2024年同期的432.88亿元，大幅增长32.96%，增速创近三年新高。

3.2 分红率的提升

从现金分红比例来看，共有19家券商分红比例超过30%，其中多家中小券商分红率超40%：红塔证券以81.3%的分红比例高居榜首，西南证券达60.05%，东方证券47.91%，兴业证券45.13%，首创证券43.47%。

3.3 股息率现状

截至2026年4月1日，26家A股上市券商平均股息率为1.89%，其中招商证券（3.6%）、东方证券（3.49%）、广发证券（3.26%）股息率最高。港股上市券商2025年一致预期股息率多家接近或超过5%，国泰海通、中信证券、中金公司H股等在港股上市的券商，收息性价比更为突出。

此外，"股东回报规划"正密集出炉，多家券商通过制度化手段稳定投资者预期，分红稳定性和可预期性正在增强。

对于以"收息"为目标的投资者，券商的吸引力不在于当期股息率（A股平均不到2%），而在于分红正在成为制度化安排，股息率存在长期提升空间。随着券商利润持续增长和分红比例提升，股息率有望在未来3-5年内稳步走高。

四、潜在风险：不能忽视的"阴影"

在券商板块配置价值凸显的同时，以下风险必须保持清醒认识：

风险一：市场波动风险。 券商是典型的"贝塔"行业——市场涨，业绩涨；市场跌，业绩跌。2026年一季度日均股基成交额3.15万亿元的"天量"，很难全年维持。如果市场成交额大幅回落，经纪、两融等核心收入将同步承压。开源证券非银团队也明确提示，股市波动对券商盈利将带来不确定影响。

风险二：行业集中度加剧，中小券商承压。 2025年，头部券商的业绩增速普遍在30%-50%之间，而部分中小券商净利润仅有几千万甚至亏损。佣金率持续下行的大趋势下，缺乏差异化竞争优势的中小券商盈利可持续性堪忧。作为"攒股收息"投资者，应优先关注头部券商或高股息率的特色标的。

风险三：监管政策的不确定性。 券商行业高度依赖监管环境，投行IPO节奏、分类监管评级、资本金约束等因素均可能影响业务开展。

风险四：券商板块收息属性偏弱。 A股上市券商平均股息率1.89%，在收息资产中处于偏低水平。对于以"靠股息生活"为目标的投资者，银行股4%-5%的股息率仍是更优选择。券商更适合作为组合中的"弹性仓位"。

五、收息组合中的配置思路

基于以上分析，券商股在"攒股收息"框架中的角色定位是：低估值+高景气+收息提升三重属性叠加。它不同于银行股的"纯收息"，而是"高弹性+收息"的中间状态。

第一层：核心底仓仍以银行为主（40%-50%）。工商银行、建设银行、交通银行等国有大行提供每年4%-5%的稳定股息，是收息组合不可替代的"压舱石"。

第二层：券商股作为弹性增强仓（10%-20%）。配置方向优先选择两类：一是低估值头部券商（中信证券、国泰海通、华泰证券），ROE改善确定性最强，估值修复空间最大；二是收息性价比突出的H股券商（中金公司H股等），预期股息率接近或超过5%，安全边际更厚。机构推荐的低估值头部券商包括华泰证券、国泰海通、中金公司H和中信证券，大财富管理优势突出的广发证券、东方证券H同样值得关注。

第三层：港股券商具有收息+折价的双重优势。港股券商PB仅0.68倍，远低于A股券商1.24倍，股息率更高（多家接近或超过5%）。港股券商具有"低估值+高股息+南向资金定价权"三重优势，对有一定资金体量的投资者而言，是性价比更高的配置方向。

六、结语：业绩与估值的裂谷，终将被填补

券商板块当前的状况，可以概括为六个字——"业绩在跳舞，估值在沉睡"。

2025年净利润2194亿元，同比增长31%，创历史新高；2026年一季度，中信证券单季度净利破百亿，全行业延续高景气。然而，中证全指证券公司指数PE仅14.42倍，处于近十年0.48%分位——比历史上99%以上的时间都便宜。这种量价背离，在A股历史上并不多见。

对于"攒股收息"的投资者而言，券商股的价值逻辑与银行股完全不同——它不提供确定的当期高息，但提供低估值安全垫和高景气的业绩支撑。这种"业绩好、位置低"的组合，正是"戴维斯双击"发生前的典型特征。

申万宏源明确提出，2026年券商有望在政策+资金+市场交投三重驱动下实现"戴维斯双击"。华泰证券也指出，前期资金压制因素有望缓解，建议重视战略性配置机会。

券商股正在经历一个"业绩向上、估值向下"的历史性背离。当市场终有一天重新为这份业绩定价时，那些在量价背离最严重时耐心布局的人，将成为这场估值修复行情中最先醒来的人。

在"攒股收息"的整体框架中，银行股守住生活的底线，券商股则为组合注入弹性和超额收益的可能性。两者各司其职，才能穿越牛熊，稳步前行。